自Blue Orca发布做空报告以来，拼多多股价已累积上涨21.04%，11月16日，《中国基金报》引援私募人士的分析认为，做空拼多多的机构或已爆仓。这也是近期国际做空机构"盯上"这家中国新电商公司后的第二次惨败。同日，知名证券分析机构格隆汇就Blue Orca做空报告指出，该报告漏洞百出。
11月14日，空头机构Blue Orca发布了一份针对拼多多（NASDQ：PDD）的做空报告，质疑后者GMV、员工人数等数据存在造假行为，并据此称拼多多每股只值7.1美元。
报告发布当天，拼多多股价即稳定拉升，并以大涨11.66%收盘。此后的两个交易日中，拼多多股价稳定上涨，截至美东时间11月16日收盘，其股价收涨20.83美元，累积涨幅达21.04%。
拼多多股价连续3日上涨，或已致空头方爆仓
《中国基金报》引援私募人士的分析表示，如果空头加了6倍杠杆，以拼多多目前的涨幅或已致空头爆仓。
值得一提的是，这已不是国际空头机构第一次败走拼多多。今年8月，曾出现有组织的做空拼多多股价行为，据有关媒体报道，其间做空机构的借券年息高达9%。随着拼多多股价从17美元一路上涨至30美元的高位，部分做空机构"血本无归"。
"做空报告"被指错漏百出
近年来，从浑水（Muddy Waters)、香椽（Citron），到格劳克斯（Glaucus），针对中概股的做空机构屡次出手，收获颇丰。今年以来，受宏观大环境影响，新上市企业在资本市场的表现普遍不佳，但拼多多的走势始终坚挺。
针对这家市值超230亿美元的公司，国际空头方多有觊觎。此次发布做空报告的Blue Orca，曾于今年5月成功做空新秀丽（Samsonite），并致该公司CEO辞职。携前战之势做空拼多多，Blue Orca却重蹈"前辈"覆辙。
出于多方原因，空头机构在沽空中概股时向来稳准狠，命中率奇高，因何两次败走拼多多？对此，有分析认为：Blue Orca的报告看似唬人，但实则漏洞百出，经不起推敲。
值得注意的是，Blue Orca做空的理由有五点，一是向中国SAIC提交的报告表明拼多多高估营收；低报员工人数和人力成本；未披露的关联方为拼多多招聘员工；虚报GMV；不合理的收入确认。
然而11月16日，知名证券分析机构格隆汇就Blue Orca做空报告进行分析，首先针对虚报营收，格隆汇认为：Blue Orca的质疑主要来自拼多多向中国政府的提交的文件与招股书所提出的营收不符，但目前这两个假设似乎都不能成立。中美会计准则对于营收的确认存在很大差别，例如中国和美国的入账时间不同，中国是根据发票开具时间入账，美国是根据发生到账时间入账。此外，中国和美国的入账会计算法也有区别，中国是以最终发票开具的金额来认定，美国是按照整个活动过程的收入和成本来分别入账。
值得注意的是，这种不被SEC认同的质疑，此前已经有若干做空中概股的案例。例如：在美国被做空的盛世巨龙案例中，SEC驳回了控方请求，认为两份文件差异不能证明公司提交给SEC的数据为虚假。
Blue Orca对拼多多在招股书中提出的员工人数表示质疑。拼多多在招股说明书中表示，截至2017年12月31日，公司总共有1159名员工。但其官网声称，公司在2017年12月和2018年1月拥有超过5000名员工。
按1159名员工计算，拼多多2017年每名员工产生的GMV为1.67亿元人民币，在电子商务同行中最高。若用拼多多官网上公布的员工人数(超过5000名)来计算的话，其每名员工GMV仅为5300万元，与电子商务公司的行业平均水平4500万元相当。
拼多多或创造更高的线上人均GMV
基于对员工人数的质疑，Blue Orca得出结论，认为拼多多人均GMV不可能超过行业巨头阿里巴巴。
格隆汇认为，事实上，拼多多有很大可能创造人均更高的GMV。理由是，目前国内知名电商GMV并不只是由在册电商线员工创造的，他们除了电商业务还有很多其他分支业务如云计算、物流等，这些都是为了公司的电商生态链而设计。因此，电商巨头因为非电商业务拉低人均创造的GMV。
而拼多多自己不做云计算、物流和支付，所有的基础设施均来自其他互联网巨头。并且拼多多借助拥有10亿+活跃用户的微信平台，流量成本更低一些，拼多多的社交电商模式确实有很大可能创造更高的线上人均GMV。
拼多多还是一个成长型的企业，拿处于成长期的公司和成熟型的公司对比，是不太合理的。如果一个初创公司的人均效率跑不过大型同类公司，在目前国内电商充分竞争的市场中是很难存活的，就更谈不上发展。
此外，黄峥是一个连续创业者，拼多多是由其早期的几家公司孵化而来。不仅拼多多，其实国内很多创业者都会成立多家公司，孵化多个项目，通过赛马制来突围而出。当一个项目快速被市场验证的时候，就会投入主要的资源在这个具有成长空间的地方。
格隆汇据此分析，拼多多2017年及之前的官网上显示的员工数量很有可能是以前几家公司的总人数。而截至2017年底真正为拼多多公司服务的员工人数1159人则作为真正属于上市公司主体的员工披露在招股书中。
值得注意的是，报告中，Blue Orca从交易模式、支付手续费等几个方面分析，认为拼多多或存在夸大GMV的情况。
格隆汇分析认为，首先，Blue Orca认为双重偶然（Double Contingency）导致GMV虚高。一个偶然是当一位用户产生购买行为但尚未支付款项，订单会在24小时内失效，平台会将该笔交易记录GMV，而第二个偶然是用户发起了拼单，如果24小时内没有成功，订单也会失效。Blue Orca提及拼多多的双重偶然在其他电商公司同样存在。而相反的是，拼多多的用户必须先支付才能实现拼团。
Blue Orca在报告中提出，拼多多的商户现金周期至少为18.5天。但根据格隆汇了解到的拼多多的产品逻辑，消费者确认收货后，商家可以立刻提现。拼多多客户端的自动确认时间通常为15天，即交易完成后，商户最多15天后就可以提现。同时拼多多也采取多种措施如赠予折扣卡、免拼卡等鼓励消费者收到货后及时确认收货，因此相当一部分订单的商家提现时间应该显著少于15天。
